2023年7月金融数据点评：零售需求低迷拖累信贷 稳增长政策亟需有力落地

【资料图】

事件：7 月新增社融5282 亿元，存量社融同比增长8.9%，增速环比放缓0.1pct。7 月新增信贷3459 亿元，同比少增3498 亿元。M1 同比增长2.3%，增速环比-0.8pct；M2 同比增长10.7%，增速环比-0.6pct。

7 月单月信贷增量为2009 年以来最低，一方面源于6 月是年中、季末，银行有主动冲量的客观考虑，另一方面零售及企业短贷表现低迷映射稳增长仍需有力政策支持。7 月新增信贷3459亿元，同比少增近3500 亿元，综合6、7 月来看，合计新增贷款3.4 万亿元（2021/22 年同期分别为3.2 万亿元和3.5 万亿元），单月超季节性波动或反映银行提前在年中时点主动投放冲量。

从结构来看，① 企业中长贷持续发挥基石作用，但力度边际弱化；企业短贷和票据融资此消彼长表明实体经营恢复短期依然承压。7 月新增企业中长贷2712 亿元，同比少增约750 亿元（6-7月合计新增1.86 万亿元，同比仅小幅多增约690 亿元）。而短期融资方面，7 月新增票据贴现3597 亿元、企业短期贷款减少3785 亿元，合计净减少188 亿元，同比小幅少减约222 亿元。

② 7 月零售需求恢复处于“慢热”阶段，关注稳增长、促消费刺激政策落地。7 月零售短贷净减少1335 亿元，6-7 月合计新增3579 亿元，同比少增约430 亿元。零售中长贷未见改善信号，7 月零售中长贷净减少672 亿元，6-7 月合计新增3958 亿元，同比少增近1700 亿元（1-5月合计同比少增约1500 亿元）。在当前居民可支配收入、投资预期回报都偏弱的情况下，我们判断提前还贷现象依然存在。诚然，央行2023 年下半年工作会议中也将“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”作为重点工作之一。以哪部分存量按揭作为目标、利率下调多大幅度等实操层面的具体细则仍待后续落地。预计由大行先行、中小银行参照执行，分层分类调降存量按揭利率，有助于缓释提前还款压力、催化部分居民消费潜力释放。总体来看，在上半年信贷（尤其是企业中长贷）发力后，7 月数据超季节性回落核心源于零售需求疲弱、中小企业景气度修复也相对较慢，这从7 月PMI 表现亦可佐证。可以看到，7 月企业中长贷增长的贡献基本被零售端和企业短贷的下滑所抵消；以非银和境外人民币贷款支撑的信贷表现（合计新增近 3100 亿元，占 7 月新增贷款超 8 成），更多反映内需的提振亟待政策更快落地见效。

实体信贷景气度不佳的情况下，政府债加快发行以及企业融资平稳增长支撑社融增长。7 月新增社融5282 亿元，同比少增约2700 亿元。从结构上来看，① 对实体贷款同比少增。7 月对实体贷款新增364 亿元，同比少增近3900 亿元。② 政府债同比多增、企业发债保持平稳支撑社融。7 月新增政府债4109 亿元，同比多增约110 亿元，考虑到政治局会议提出加快地方政府专项债的发行和使用，8 月政府债券发行可能提速。7 月企业债新增1179 亿元，同比多增219 亿元，延续自6 月以来的恢复态势。③ 受表内票据融资高增影响，未贴现银行承兑汇票净减少，同比小幅少减。7 月表外融资净减少1724 亿元，其中未贴现银行承兑汇票净减少1962亿元，同比少减782 亿元。

7 月存款同比少增，基数效应下M1、M2 增速延续回落：7 月M1 同比增长2.3%，增速环比放缓0.8pct，M2 同比增长10.7%，增速环比放缓0.6pct（去年同期分别为环比提速0.9pct/0.6pct 至6.7%和12%）。7 月存款减少1.12 万亿元，同比多减1.16 万亿元，其中企业存款、居民存款分别减少1.53 万亿元和8093 亿元，同比多减4900 亿元和4713 亿元。

投资分析意见：7 月信贷、社融或为年内低点，银行板块正处于“市场悲观预期压制”到“期待配套政策落地催化”的左侧窗口。我们维持此前观点不变，即政策拐点将率先驱动风险预期修复、扭转持续压制板块的核心矛盾，缓抬银行估值中枢。从中长期来看，我们依然推荐有加杠杆空间且主动布局实体先进产业赛道的成长性银行，这类银行目标估值理应站在1 倍以上。

个股选择上，聚焦“业绩有成长的优质区域性银行”+“超跌的赛道银行”的哑铃型选股格局：

1）积极增配有业绩成长为支撑的优质区域性银行，以瑞丰银行、常熟银行、苏州银行、宁波银行为核心。2）基于政策拐点、经济悲观预期修复视角，超跌股份行有望在板块β催化下迎来修复机会，推荐兴业银行、招商银行。

风险提示：稳增长政策落地节奏低于预期；经济恢复不及预期；地方融资平台风险持续暴露。

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